前 言
我曾經(jīng)長期在中資和外資的投資機(jī)構(gòu)任職，深知在股票市場(chǎng)的各個(gè)行業(yè)中，難研究的就是銀行業(yè)。這不僅是因?yàn)檠芯裤y行業(yè)所需要的資料極其豐富且專業(yè)，還因?yàn)殂y行業(yè)與宏觀經(jīng)濟(jì)的聯(lián)系特別緊密。在世界潮流變換的大背景下，研究工作的邏輯框架本身也在劇烈變化。
打個(gè)比方來講，其他行業(yè)的研究，只要拿起錘子扳手直接干就行了。而今天的銀行業(yè)研究，需要先把各種工具打造出來，然后才能投入工作。不過在硬幣的另一面，如果別人難以辦到的事，你辦成了，那么你潛在的收益也就越大。在我看來，目前資本市場(chǎng)對(duì)銀行股的定價(jià)存在明顯失誤，這已經(jīng)形成了一個(gè)價(jià)值10萬億元的巨型灰犀牛式的投資機(jī)會(huì)，我認(rèn)為完全值得用一本書的篇幅來全面闡述。
事實(shí)上，以我有限的洞察力，恐怕三五年前還寫不出這本書。隨著時(shí)代發(fā)展的形勢(shì)逐漸明朗，我認(rèn)為現(xiàn)在已經(jīng)可以把事情基本講清楚了。這些事實(shí)和邏輯，終也一定會(huì)反映到市場(chǎng)價(jià)格上去。
本書采用線性結(jié)構(gòu)，以時(shí)間為主軸，從歷史講到現(xiàn)在，然后再推及未來。本書的研究方法講究論從史出，大量使用事實(shí)和資料，不拘泥于理論教條，與時(shí)代轉(zhuǎn)折期的大氣候相適應(yīng)。同時(shí)本書強(qiáng)調(diào)知識(shí)性，也為讀者進(jìn)一步自行研究提供了基礎(chǔ)和便利。
本書總體上可以分為三個(gè)部分。第1章到第4章，本書從歷史鳥瞰的視角，回顧了貨幣銀行系統(tǒng)的進(jìn)化，以及當(dāng)代銀行業(yè)創(chuàng)立和發(fā)展的時(shí)代背景，強(qiáng)調(diào)了銀行業(yè)對(duì)于宏觀經(jīng)濟(jì)的特殊重要性，后討論了宏觀經(jīng)濟(jì)和銀行業(yè)的發(fā)展前景。本書的判斷總體是樂觀的。
第5章和第6章，本書從國際比較的視角，對(duì)主導(dǎo)過去十幾年全球股市的成長風(fēng)格進(jìn)行了理論解釋和成因分析。討論了美國資本市場(chǎng)的現(xiàn)狀、一些關(guān)鍵行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)格局以及A股市場(chǎng)的風(fēng)格特征�；�于探討做出判斷，周期性因素已經(jīng)發(fā)展到了極致，從成長到價(jià)值的風(fēng)格轉(zhuǎn)換即將到來。
從第7章到第10章，本書從正確看待銀行股價(jià)值的投資視角入手，分析了銀行股基本面與價(jià)格之間龜兔賽跑的特征及其背后成因。從壞賬問題、模式問題和估值問題這三個(gè)方面，比較全面地解答了市場(chǎng)上對(duì)銀行股的常見質(zhì)疑。
本書的視角不拘泥于技術(shù)細(xì)節(jié)，因?yàn)榧夹g(shù)細(xì)節(jié)無法解釋市場(chǎng)價(jià)格所反映出來的極低估值。只有從宏觀和歷史的視角，才能抓住主要矛盾，正本清源，解答市場(chǎng)的疑惑，驅(qū)散不科學(xué)的焦慮。
比如，目前市場(chǎng)上普遍擔(dān)心銀行讓利于實(shí)體經(jīng)濟(jì)，會(huì)損毀自身的價(jià)值。這其實(shí)是一個(gè)誤解。從歷史數(shù)據(jù)上看，雖然銀行的凈資產(chǎn)收益率隨宏觀經(jīng)濟(jì)同步變化，但是始終穩(wěn)穩(wěn)地跑贏名義GDP增速。投資價(jià)值非但沒有損毀，反而進(jìn)一步凸顯。這是擺事實(shí)。從邏輯上看，雖然銀行系統(tǒng)年年讓利，但利潤在年年增長；雖然國家財(cái)政年年補(bǔ)貼，但稅收在年年增長。這兩者背后的原理都是放水養(yǎng)魚，水多則魚大。這是講道理。
除了一般意義上的擺事實(shí)和講道理，本書還從歷史進(jìn)程和世界潮流的高度進(jìn)行分析。具有系統(tǒng)重要性的大型企業(yè)，無論民營還是國有，都要面對(duì)如何承擔(dān)社會(huì)責(zé)任的問題，僅僅因?yàn)閲�企屬性就給予估值折價(jià)是不合理的。
從這個(gè)角度講，中國特色社會(huì)主義的成功必將催生中國特色的估值體系，而我希望本書能夠?yàn)橹袊�特色估值體系貢獻(xiàn)一些有價(jià)值的內(nèi)容。
后致謝每一位試讀者。本書曾經(jīng)在微信公眾號(hào)小鮮傳上進(jìn)行試讀。我在吸收試讀者反饋后，進(jìn)行了大幅調(diào)整修改，終才形成了現(xiàn)在的版本。在此謹(jǐn)向試讀者表示感謝。同時(shí)歡迎本書讀者與我交流，請(qǐng)關(guān)注上述公眾號(hào)或者發(fā)送電子郵件：dingchang.backup@qq.com。
丁　昶
2023年1月寫于上海