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本書的第2版并不只是復(fù)雜的數(shù)學(xué)分析。在長達18年的職業(yè)交易員生涯中，辛克萊先生研究出一套全面而系統(tǒng)的交易方法。此方法既取決于量化分析，也依賴于所有重要的人自身的因素，尤其是影響交易決策的心理和情緒性偏見等。由于本書第1版發(fā)行以后，市場發(fā)生了幾個重大變化。對此，辛克萊先生在本書的第2版中拓展了相應(yīng)內(nèi)容，并介紹了波動率指數(shù)期貨、ETN和杠桿ETF等產(chǎn)品上涌現(xiàn)的許多新機會。本書的第2版是前所未有的交易指南。它既能讓對數(shù)學(xué)一竅不通的人學(xué)會交易波動率，又能讓精明的量化投資專家對深入理解期權(quán)交易產(chǎn)生濃厚的興趣。

總序

Volatility Trading

20世紀70年代初開始，歐美國家金融市場發(fā)生了深刻變化。1971年，布雷頓森林體系正式解體，浮動匯率制逐漸取代固定匯率制，匯率波動幅度明顯加大。同期，各國也在不斷推進利率市場化進程。隨著歐美國家利率、匯率市場化程度的提升，利率、匯率風(fēng)險逐漸成為市場風(fēng)險的主要來源，經(jīng)濟主體對利率、匯率風(fēng)險管理的需求大幅增加。金融期貨期權(quán)就是在這樣的背景下產(chǎn)生的。1972年，芝加哥商業(yè)交易所推出了全球第一個外匯期貨交易品種；1973年，芝加哥期權(quán)交易所推出了全球第一個場內(nèi)標(biāo)準化股票期權(quán)；1975年，伴隨美國利率市場化進程，芝加哥期貨交易所推出了全球第一個利率期貨品種——國民抵押協(xié)會債券期貨；1982年，堪薩斯交易所又推出全球第一個股指期貨——價值線指數(shù)期貨合約。金融期貨期權(quán)市場自誕生以來，發(fā)展一直十分迅猛。近年來，金融期貨期權(quán)成交量已經(jīng)占到整個期貨期權(quán)市場成交量的90%左右，成為金融市場的重要組成部分。

金融期貨期權(quán)市場是金融市場發(fā)展到一定階段的必然產(chǎn)物，發(fā)達的金融期貨期權(quán)市場是金融市場成熟的重要標(biāo)志。金融期貨期權(quán)能夠高效率地實現(xiàn)金融風(fēng)險在市場參與主體之間的轉(zhuǎn)移，滿足經(jīng)濟主體金融風(fēng)險管理需求。1990年諾貝爾經(jīng)濟學(xué)獎獲得者默頓·米勒對其有過經(jīng)典的評價：“金融衍生工具使企業(yè)和機構(gòu)有效和經(jīng)濟地處理困擾其多年的風(fēng)險成為可能，世界也因之變得更加安全，而不是變得更加危險。”

金融期貨期權(quán)誕生以來，對全球經(jīng)濟發(fā)展起到了積極的促進作用。在宏觀層面，金融期貨期權(quán)顯著提升了金融市場的深度和流動性，提高了金融市場的資源配置效率，有效改善了宏觀經(jīng)濟的整體績效；在微觀層面，金融期貨期權(quán)為金融機構(gòu)提供了有效的風(fēng)險管理工具，使金融機構(gòu)在為企業(yè)和消費者提供產(chǎn)品和服務(wù)的同時，能夠及時對沖掉因經(jīng)營活動而產(chǎn)生的利率、匯率等風(fēng)險敞口，使他們能夠在利率、匯率市場化的環(huán)境下實現(xiàn)穩(wěn)健經(jīng)營。

黨的十八大明確提出，要更大程度更廣范圍發(fā)揮市場在資源配置中的基礎(chǔ)性作用，要繼續(xù)深化金融體制改革，健全促進宏觀經(jīng)濟穩(wěn)定、支持實體經(jīng)濟發(fā)展的現(xiàn)代金融體系，加快發(fā)展多層次資本市場，穩(wěn)步推進利率和匯率市場化改革�？梢灶A(yù)見，我國將進入一個經(jīng)濟金融市場化程度更高的新時代，利率、匯率等金融風(fēng)險將成為市場主體日常經(jīng)營中必須面對和處理的主要風(fēng)險。在這樣的時代背景下，加快發(fā)展我國金融期貨期權(quán)等衍生品市場具有格外重要的意義。

一是有利于進一步提升我國金融市場的資源配置效率。期貨期權(quán)市場的發(fā)展，有利于提升基礎(chǔ)資產(chǎn)市場的流動性和深度，從而為基礎(chǔ)資產(chǎn)市場的投資者進行資產(chǎn)配置、資產(chǎn)轉(zhuǎn)換、風(fēng)險管理提供便利，促進金融市場資源配置功能的發(fā)揮。

二是助推我國利率和匯率市場化改革進程。隨著我國利率、匯率市場化程度不斷提高，機構(gòu)面臨的利率、匯率風(fēng)險在增加。如果缺乏有效的風(fēng)險管理工具，包括商業(yè)銀行在內(nèi)的各類市場主體無法有效地管理風(fēng)險敞口。這不僅對金融機構(gòu)穩(wěn)健經(jīng)營構(gòu)成挑戰(zhàn)，也會牽制利率和匯率市場化改革的進程。只有在利率和匯率市場化改革過程中，適時推出相應(yīng)的期貨期權(quán)衍生產(chǎn)品，才能保證利率和匯率市場化目標(biāo)的實現(xiàn)。

三是有利于推動我國經(jīng)濟創(chuàng)新驅(qū)動，轉(zhuǎn)型發(fā)展。實體經(jīng)濟以創(chuàng)新為驅(qū)動，必然要求金融領(lǐng)域以創(chuàng)新相配合，才能不斷滿足實體經(jīng)濟日益多樣化、個性化的需求。金融期貨期權(quán)是各類金融創(chuàng)新的重要催化劑和基礎(chǔ)構(gòu)件，發(fā)展金融期貨期權(quán)等衍生品，有利于推動整個金融行業(yè)開展有效創(chuàng)新，拓展和釋放金融服務(wù)實體經(jīng)濟的空間和能量，促進我國實現(xiàn)創(chuàng)新驅(qū)動的國家發(fā)展戰(zhàn)略。

當(dāng)前，我國金融期貨期權(quán)市場還處在發(fā)展的初期，遠遠不能滿足市場參與者日益增加的風(fēng)險管理需求，也遠遠不能適應(yīng)我國實體經(jīng)濟發(fā)展和金融改革創(chuàng)新的新形勢和新要求，加快發(fā)展我國金融期貨期權(quán)市場已經(jīng)時不我待。

中國金融期貨交易所在2010年4月16日推出了滬深300股指期貨，標(biāo)志著我國資本市場改革發(fā)展又邁出了一大步，對于完善我國資本市場體系具有重要而深遠的意義。后來，又在2015年4月16日推出了上證50和中證500股指期貨品種。在時隔18年后，于2013年9月23日又推出了5年期國債期貨，并在2015年3月20日上市了10年期國債期貨，是繼股指期貨之后期貨衍生品市場創(chuàng)新發(fā)展的重要突破，有助于進一步健全反映市場供求關(guān)系的收益率曲線。中國金融期貨交易所肩負著發(fā)展我國金融期貨期權(quán)等衍生品市場的重大歷史使命，致力于打造“社會責(zé)任至上、市場功能完備、治理保障科學(xué)、運行安全高效”的世界一流交易所，建設(shè)全球人民幣資產(chǎn)的風(fēng)險管理中心。加強研究和交流是推動我國金融期貨期權(quán)市場發(fā)展的重要手段，中國金融期貨交易所組織出版的這套金融期貨與期權(quán)叢書，旨在進一步推動各方關(guān)注我國金融期貨期權(quán)市場的發(fā)展，明確金融期貨期權(quán)市場發(fā)展路徑；幫助大家認識和理解金融期貨期權(quán)市場的內(nèi)在功能和獨特魅力，凝聚發(fā)展我國金融期貨期權(quán)的共識；培育金融期貨期權(quán)文化，培養(yǎng)我國金融期貨期權(quán)市場的后備人才。這套金融期貨與期權(quán)叢書涵蓋了理論分析、實務(wù)探討、翻譯引進和通俗普及等四大板塊，可以適應(yīng)不同讀者的需求。相信這套叢書的出版必將對我國金融期貨期權(quán)市場發(fā)展事業(yè)起到積極的推動作用。

中國金融期貨交易所董事長

2016年5月

第2版簡介

Volatility Trading

自本書第1版出版以來，波動率市場發(fā)生了許多變化。有人認為一個巨大的變化是：在2008年年底的超常波動期，以及隨后的波動率長期逐漸下降。盡管這確實會讓交易過程充滿挑戰(zhàn)，但市場在此之前以及之后也會有同樣的表現(xiàn)。這樣的變化經(jīng)常會發(fā)生。更有趣的變化是交易所上市波動率相關(guān)產(chǎn)品[期貨、交易所交易基金（ETF）和交易所交易票據(jù)（ETN）]的趨勢。這為我們提供了新的方式來進行波動率交易和相對價值賭博。在第2版中，我們對波動率指數(shù)（VIX）期貨和ETN，以及杠桿ETF進行了介紹。

另一個較大的變化是高頻交易的增長效應(yīng)。交易員積極地進行股票期權(quán)的做市，努力在每一個買價和賣價上交易，因此就需要這樣的算法來支持。本書并沒有介紹這些策略，我關(guān)注波動率的投機交易，這些交易一般會持有幾天或幾個月。它們的時間尺度遠不是高頻的。

關(guān)于本書

這類交易方式的概念并沒有大的變化，不過我的關(guān)注重點有了細微的改變。盡管學(xué)術(shù)界仍持續(xù)地致力于預(yù)測波動率的研究，不過我認為這些學(xué)術(shù)進展對于期權(quán)交易員的作用很有限。例如，股票波動率多頭空頭組合的盈利能力在過去五年中顯著下降了。因此這將不再是我現(xiàn)在的關(guān)注重點。雖然我對于波動率預(yù)測這部分的內(nèi)容有所擴充，但我認為找到那些可以讓我們精確度量和預(yù)測波動率的有利機會，是目前更重要的事。為此，我在本書中增加了關(guān)于市場和方差溢價的典型事實的章節(jié)。

我還擴充了關(guān)于心理學(xué)的那一章。行為金融學(xué)對于交易員的作用仍是一個有爭議的話題。交易員對此有巨大的分化，要么是虔誠的信徒，要么對此不屑一顧。我不認為成為一個信徒有什么不好，因為我知道，對心理學(xué)的學(xué)習(xí)讓我獲益良多。

我把交易視為一個過程，在寫作本書時，我也堅持了這個觀點。因此我建議讀者按照本書的章節(jié)順序來閱讀。不過，本書的大部分章節(jié)都是自成一體的，因此跳著讀也不會有太大的壞處。如果是特別缺乏耐心的讀者，也可以通過閱讀每一章最后的小結(jié)來了解該章的基本內(nèi)容。一些比較偏題的材料，主要是數(shù)學(xué)原理，則可以放置在一邊。即使把它們?nèi)亢雎�，也不會影響閱讀的連續(xù)性。

本書講述的是波動率交易。更明確地說，它是關(guān)于如何使用期權(quán)來進行那些主要與合約標(biāo)的波動范圍相關(guān)的交易，而不是去賭合約標(biāo)的的價格方向。

在討論具體技術(shù)之前，我需要簡單介紹一下我的交易哲學(xué)。在交易中，和大多數(shù)情況一樣，都需要基本的指導(dǎo)原則來實現(xiàn)成功。并不是所有人都需要認同某一種特定的哲學(xué)，但它的存在即是合理的。例如，可能有一個股票市場投資者通過價值投資，即買入低市盈率或市凈率的股票，獲得了成功。同樣也有投資者通過買入高收入增長率公司股票的成長股獲得了成功。而隨機買入股票，并希望能賺錢的投資者則不太可能會持續(xù)盈利。

我是一名交易員，不是一名數(shù)學(xué)家、金融工程師或是哲學(xué)家。我的成功是用盈利來衡量的。我所使用和開發(fā)的工具只須有用就行，它們并不需要具有一致性、可以驗證或是意義深遠，甚至不需要是正確的。我交易的方法是量化的，但我對數(shù)學(xué)的興趣，并不比一個工程師對他的工具的興趣更大。不過，如果想更有效地利用這些工具，我們就有必要對其具有一定程度的了解、熟練程度，甚至重視。

在本書中我并沒有試圖列出一個交易規(guī)則列表。我很抱歉，但這是因為市場在不斷變化，交易規(guī)則很快就會過時。不過一般性的交易原則卻不會過時，而這正是本書試圖向讀者提供的。學(xué)習(xí)這些交易原則并不容易，并沒有什么速成秘籍，當(dāng)然，我也從來沒說過市場是容易戰(zhàn)勝的。雖然每筆交易的細節(jié)總存在著差異，但一般性的原則卻總能在某種程度上為我們指明正確的方向。雖然策略的開放程度具有吸引力，其適應(yīng)性也是非常重要的，但在通往成功的路上，仍有一些原則是我們必須堅持的。畢加索和布拉克可能已經(jīng)打破了不少規(guī)則，但在他們這樣做之前，他們的繪畫技術(shù)已經(jīng)相當(dāng)精湛。同樣，在對策略進行調(diào)整之前，你要確保自己已經(jīng)很好地領(lǐng)會了所有交易都必須遵守的基本方面：盈利優(yōu)勢、方差和合適的交易規(guī)模。

某些傳統(tǒng)的交易員往往會這樣說：“交易是在人與人之間進行的，你的模型無法捕捉到人的因素。”這其實是一種較為保守的說法�；蛟S他們的模型無法捕捉到人的因素，但我們的模型至少能捕捉到一部分人的因素。由于這些傳統(tǒng)的交易員往往偏于保守，厭惡改變，因此他們基本上都不愿意接受量化技術(shù)。這可能不是因為他們已對量化深惡痛絕。畢竟，與此類似，傳統(tǒng)的棒球手都厭惡新興的統(tǒng)計分析，卻不反對使用擊球率和防御率。同樣，許多傳統(tǒng)的期權(quán)交易員貶低量化分析，但是對布萊克–斯科爾斯–默頓（Black-Scholes-Merton，BSM）模型和隱含波動率的概念情有獨鐘。這些人可能只是不愿承認他們還得繼續(xù)學(xué)習(xí)的現(xiàn)實，同時也對自己將要過時的技術(shù)感到焦慮。他們以及我們所有人，都應(yīng)該不斷學(xué)習(xí)。這是一個不斷進化提升的過程。

但是，當(dāng)一些成功的交易員也這樣說的時候，我們有必要認識到，他們所說的可能只是部分正確。一些交易員確實有很好的直覺，這在市場中一般被稱為“直覺”。直覺確實存在，甚至可以被進一步發(fā)展，但是其提升的速度一般并不快。同樣，我們也不能以偏概全，僅僅因為一部分交易員具有感覺，就認為所有或者大多數(shù)交易員也同樣具有感覺。而我們開發(fā)的基于數(shù)學(xué)和測度的方法可以進行系統(tǒng)的學(xué)習(xí)。既然這些方法可以通過學(xué)習(xí)掌握，那還有什么借口不去學(xué)呢？此外，用邏輯進行思考的交易員可能永遠都無法培養(yǎng)出有效的直覺，然而具有直覺的交易員卻總是可以從基于邏輯的推理中獲利。

雖然市場是被人類設(shè)計出來和參與交易的，并且這些人也具有典型的人類情緒和缺點，但這并不是拒絕使用量化和測度方法的正當(dāng)理由。棒球也是一項由人類創(chuàng)造的運動，而我們會用擊球率來評估一名擊球手的水平。類似地，在進行交易之前，我們需要通過某種方法來量化可能承受的風(fēng)險水平以及期望獲得的目標(biāo)收益。這恰好是數(shù)學(xué)所擅長的領(lǐng)域。估計收益和風(fēng)險（無論如何定義風(fēng)險）完全是一項數(shù)學(xué)任務(wù)。如果某個事物無法被度量，我們就不能對其進行管理。此外，如果人的因素對成功來說至關(guān)重要，那么它就需要有可度量的效果。雖然市場的確有可能是由動物精神（animal spirits）所驅(qū)動的，但是我會保持徹底的不可知論者狀態(tài)，直到它們變得不可理喻，并且開始讓價格變得雜亂無章。

我們需要時刻將實用主義作為我們的指導(dǎo)思想。當(dāng)不得不在有用和無法證實的事情之間進行抉擇時，我們很可能會在取舍的過程中出錯。成功的交易是以能在不確定性和信息不完全的條件下做出正確決策為基礎(chǔ)的�？傆行┓椒�，我們預(yù)感它們是正確的，但卻無法證明。等待被證實無疑意味著在等待這些方法逐漸失效。

當(dāng)然還存在成功交易期權(quán)的其他方法。我在書中所提供的只是一種方法，而不是唯一的方法。這種由數(shù)據(jù)驅(qū)動、以統(tǒng)計分析為基礎(chǔ)的方法應(yīng)該被應(yīng)用到更多的產(chǎn)品中。因此即便是只關(guān)注一兩個市場的交易員也可以從本書中找到有益和可以直接應(yīng)用的內(nèi)容。本書同樣也適用于不進行期權(quán)交易的交易員。

本書的配套網(wǎng)站中有一些演示本書所提及的某些想法的工作表，以及必然存在的勘誤表。

交易過程

交易一般可被分解為三個主要部分：尋找有利可圖的機會，管理風(fēng)險和資金，注重心理狀態(tài)。這三個部分都非常重要，因此沒有必要去區(qū)分孰輕孰重。雖然大多數(shù)交易員可能更精通三者中的某一部分，但想要獲得成功，他們必須在交易過程中把三者都做到位。

在進行期權(quán)交易時，尋找交易機會包括預(yù)測波動率，以及知道波動率是如何影響期權(quán)市場價格的。這意味著我們需要一個能在價格空間和波動率空間之間進行轉(zhuǎn)換的模型。在過去的40年中，交易員和金融工程師提出了許多復(fù)雜程度各不相同的期權(quán)定價模型。我們這里選擇使用BSM模型。交易員已經(jīng)習(xí)慣了用BSM模型的術(shù)語來考慮問題。有一個交易員曾經(jīng)對我說：“我想要一個很多人都爆過倉的模型�！彼囊馑计鋵嵤钦f，優(yōu)秀模型的缺陷應(yīng)該是眾所周知的，并且這些缺陷是在一些人的經(jīng)驗教訓(xùn)中發(fā)現(xiàn)的，而缺陷尚未被發(fā)現(xiàn)的模型不能被稱為優(yōu)秀的模型（頗具諷刺意味的是，那個交易員隨后竟也使用BSM模型爆了倉。其實也就那么回事）。

一直以來都存在著一個誤解，即模型越復(fù)雜就越優(yōu)秀。其實模型的優(yōu)劣與復(fù)雜程度并無關(guān)系。比如，如果交易員以5.0的價格賣出一個期權(quán)，隨后又以3.0的價格買回來，那么不管他使用何種模型，他都從中賺到了兩個點。模型僅僅是一種將我們的想法公式化的方法，讓我們能在波動率的預(yù)測和期權(quán)價格之間進行轉(zhuǎn)換。如果一些人喜歡某個隨機波動率模型，那么他大可以更多地使用它。不過，我認為BSM模型在適當(dāng)修正的情況下已經(jīng)足夠穩(wěn)健，它能在維持簡單和直觀的條件下，更多地反映現(xiàn)實情況。

雖然大多數(shù)股票和商品期權(quán)都是美式的，因此在技術(shù)上無法使用BSM公式進行定價，但是定價公式的推導(dǎo)過程所需的知識是認知期權(quán)所必需的。在推導(dǎo)過程中，我們會著重強調(diào)那些稍后我們希望產(chǎn)生收益的要素。由于市場中的絕大多數(shù)交易者都是用布萊克–斯科爾斯公式的術(shù)語來思考，因此為了使用該公式來進行交易，我們需要理解其真正含義。從這個方面來看，交易就像一場辯論：為了更理智地反駁對方，我們至少需要知道他們在說些什么。

第1章中對該模型的推導(dǎo)是非常不正式的，即直接從持有一個方向中性的組合出發(fā)，隨后說明如何對該組合進行動態(tài)調(diào)整，才能得到BSM公式。我們在推導(dǎo)過程中明確了BSM公式是直接依賴于合約標(biāo)的的變動范圍，以及如何用收益率的波動來代表這種依賴性，同時我們也強調(diào)了推導(dǎo)BSM公式所需的近似和假設(shè)條件。在本書的剩余部分，我們將詳細闡述如何處理這些近似和假設(shè)，以及如何據(jù)此在交易中獲利。

期權(quán)交易最大的優(yōu)勢來源，是我們對未來波動率的估計與期權(quán)市場的估計之間所進行的交易。在預(yù)測波動率之前，我們需要先知道如何去度量波動率。在第2章中，我們回顧了度量歷史波動率的各種方法，主要包括收盤價–收盤價波動率、Parkinson波動率、Rogers-Satchell 波動率、Garman-Klass波動率和Yang-Zhang波動率。隨后我們討論了每個估計量的效率和偏差，以及如何受到真實市場不同因素的干擾。這些因素包括收益率分布的肥尾現(xiàn)象、趨勢和微觀結(jié)構(gòu)噪聲等。我們還討論了不同度量頻率所帶來的影響。

接下來，我們將考察波動率實際表現(xiàn)的時間序列特征，以及它與合約標(biāo)的收益率之間的關(guān)系。我們會看見波動率聚集、均值回復(fù)和季節(jié)性特征，以及與收益率和成交量之間的持續(xù)關(guān)系。

接下來我們將試圖預(yù)測波動率，這將貫穿交易的整個階段。我們回顧了簡單移動窗口預(yù)測、指數(shù)加權(quán)移動平均和GARCH族中的各種方法。但對于交易，我們需要的不只是未來波動率的點估計。我們需要對波動率的可能變化范圍進行估計，從而指導(dǎo)我們對未來交易的風(fēng)險/收益特征做出合理的判斷。因此，我們還分析了波動率錐的結(jié)構(gòu)和抽樣特性。

雖然我們重點是在尋找隱含波動率和已實現(xiàn)波動率預(yù)測值之間的差異，但是隱含波動率曲面的動態(tài)變化也同樣有趣和重要。對此的理解有助于我們對交易執(zhí)行和時機的把握。在第5章中，我們回顧了波動率曲面在時間和行權(quán)價層面上的標(biāo)準形狀。我們還分析了隱含偏度及其來源（包括信用、收益率的實際偏度、買入看跌期權(quán)的靜態(tài)對沖、買入看漲期權(quán)的收購對沖和隱含相關(guān)性的指數(shù)偏度等）。我們還對布萊克–斯科爾斯模型進行了拓展，將偏度和峰度囊括其中，并提供了一些對跨時間和合約標(biāo)的波動率進行比較的經(jīng)驗法則。

為了能從對波動率的預(yù)測中獲利，我們需要進行對沖，因此我們的風(fēng)險就是實際的已實現(xiàn)波動率。通過對沖可以消除我們不希望承擔(dān)的風(fēng)險。當(dāng)風(fēng)險被錯誤定價，并且消除或減少了我們在其他風(fēng)險上的暴露時，我們便希望承擔(dān)這樣的風(fēng)險。對于簡單的、在交易所交易的期權(quán)來說，這些不必要的風(fēng)險來自合約標(biāo)的的漂移以及利率的變化。雖然對沖需要成本，但卻可以降低風(fēng)險。那么究竟何時才需要進行對沖呢？在第6章中，我們對如何最優(yōu)地解決這個風(fēng)險/收益問題進行了研究。我們還回顧了如何積累頭寸，從而可以在未來降低對沖的需求。

一旦進行了對沖，我們期望會發(fā)生什么呢？第7章分析了一個離散對沖頭寸的收益–損失分布，并說明了這一變化與我們用來估計delta的波動率，以及合約標(biāo)的的特定路徑之間的關(guān)系。

上述章節(jié)完成了交易過程的第一階段：尋找具有正期望值的交易。下一步我們需要考察如何進行組合管理，以實現(xiàn)成功交易。

第8章說明了不同的交易規(guī)模是如何顯著影響收益的。我們引入了凱利規(guī)則，并將其與其他方法進行比較，比如固定規(guī)模法和按比例調(diào)整規(guī)模法。我們還通過分析破產(chǎn)風(fēng)險和回撤風(fēng)險來說明交易規(guī)模決策是如何影響風(fēng)險的。我們在最簡單可行的情況（交易只有兩種可能的結(jié)果）下進行了測試。雖然這個簡單模型距離實際的模型（即使是部分切合實際的模型）還有很長的距離，但由于即使是具有多年經(jīng)驗的交易員似乎也只掌握了一小部分關(guān)于交易規(guī)模的內(nèi)在理念，因此我們有必要先從如此簡單的例子著手。雖然他們意識到，為了充分利用大數(shù)定律，最好多玩幾次具有正盈利優(yōu)勢的游戲，但對此的理解卻很少能超越這個層次。在這一問題上，期貨交易員似乎比期權(quán)交易員知道得要多一些。賭徒則知道得更多。該領(lǐng)域的大部分研究成果都來自賭徒，特別是21點的玩家（一般而言，如果該金融產(chǎn)品越復(fù)雜，其實際的交易過程就越簡單，不管是非常復(fù)雜的21點策略還是交易結(jié)構(gòu)化衍生品中的頭寸規(guī)模決策都是如此，它們的大多數(shù)盈利優(yōu)勢都來自定價和銷售）。

波動率交易的結(jié)果并不是二項變量。因此我們需要拓展凱利公式來處理交易結(jié)果為連續(xù)的情形（實際上我們只須將凱利公式的常用版本進行拓展，凱利公式本身就比目前常見的版本更加具有一般性）。另外，波動率是一個均值回復(fù)的過程。因此我們必須在確定交易規(guī)模的方法中考慮到這一點，并通過模擬來說明這一現(xiàn)象是如何得到熟悉的（對于做市商而言）、簡單的交易規(guī)則的。

我們同樣提供了一些對凱利公式的備選方案，以便更切合實際的交易情況（在實際中，短線操作可能要比長線操作更具吸引力）。因此，不僅交易員應(yīng)當(dāng)對這些方法有所了解，對于分配資金給交易員的人來說，也更應(yīng)該知道這些方法。通常來講，交易員和交易公司此時會設(shè)置稍微不同的優(yōu)先級順序。

為了判斷交易結(jié)果是否出于偶然，我們需要認真地對其進行跟蹤，特別是獲取除總收益和損失以外的更多信息。這在評估一筆新交易的有效性時相當(dāng)重要。因此，第9章對一系列績效評估方法進行了分析，包括盈/ 虧比例、回撤、夏普比率、Calmar比率、Sortino比率和K比率，以及omega測度等。不幸的是，交易員總是不去做這種類型的記錄和相應(yīng)的交易后分析。我認為這是交易中最為重要也最容易被忽視的環(huán)節(jié)。如果你對自己的交易結(jié)果都不清楚，那談何進一步提升自己呢？

心理學(xué)是交易類書籍中最常涉及的內(nèi)容，但是成功的交易斷然不是簡單地源于“充滿信心”“讀懂市場”或者“無所畏懼”（雖然最近有人告訴我這就是一個交易員為什么變得優(yōu)秀的原因）。本書并沒有對這種自助式的心理學(xué)進行深入研究。其實在供業(yè)余和半職業(yè)性讀者閱讀的書籍中，凡是與心理學(xué)有關(guān)的話題均是通過健全的資金管理規(guī)則和尋找并衡量交易機會的合理方式來解決的。不過，行為金融學(xué)的知識對即便是有經(jīng)驗的交易員來說也很有幫助。在第10章，我們對期權(quán)交易員經(jīng)常遇到的認知和情感上的偏差進行了回顧。這些偏差均來自如下保守和激進的觀點：留心避免損害自己交易的行為，同時尋找市場中能夠產(chǎn)生盈利的機會。由于行為心理學(xué)方面的一些原因，大多數(shù)交易機會都是存在的。

在成功交易波動率之前，我們必須注意到方差溢價：指數(shù)的隱含波動率總是比后續(xù)的已實現(xiàn)波動率更高。這既可以作為一個單獨的交易策略，也可以作為諸如離散交易等相對價值策略的基礎(chǔ)。即使我們不想去做空波動率，我們也需要知道該效應(yīng)，并認識到在波動率多頭策略中需要規(guī)避的障礙。

本書的大部分內(nèi)容都是關(guān)于期權(quán)交易的，它們是最廣泛使用的、具有高度流動性的波動率產(chǎn)品。不過，還存在其他與波動率相關(guān)的、在交易所上市的產(chǎn)品可供交易。VIX期貨就提供了一個清晰、簡單的方式來對隱含波動率進行下注，不過它們也有一些特殊的問題。我們分析了這些期貨合約，以及使用它們的一個基本交易策略。接下來我們還使用了一些波動率ETN來進行類似的交易，特別是VXX和VXZ（它們是iPath短期和中期標(biāo)準普爾500隱含波動率ETN）。

一個有趣但通常被誤解的交易已實現(xiàn)波動率的方法是交易杠桿式ETF。我們分析了這些期權(quán)的特征及上市地。UVXY（ProShares發(fā)行的具有VIX兩倍杠桿的ETN）的期權(quán)可能較其他產(chǎn)品有更多波動率類型的風(fēng)險敞口。它們與UVXY的隱含波動率、VIX的已實現(xiàn)波動率和標(biāo)準普爾500指數(shù)的隱含和已實現(xiàn)波動率均有關(guān)系。在這種俄羅斯套娃式的波動率中，常會出現(xiàn)好的交易機會。

最后，我們詳細分析了一筆相對價值波動率交易，包括其從開始到結(jié)束的完整生命周期。

目錄 Volatility Trading 總序致謝第2版簡介第1章　期權(quán)定價 1 布萊克–斯科爾斯–默頓模型 2 模型假設(shè) 9 結(jié)論 13 本章小結(jié) 13 第2章　波動率的度量 15 波動率的定義及度量 15 波動率的定義 16 其他波動率估計量 23 本章小結(jié) 38 第3章　收益率和波動率的典型事實 40 典型事實的定義 40 波動率并非常數(shù) 41 收益率分布的特征 45 成交量和波動率 49 波動率分布 50 本章小結(jié) 52 第4章　預(yù)測波動率 53 交易費用為零 54 完美信息流 54 對信息的價格影響力的共識 54 極大似然估計 59 使用基本面信息來預(yù)測波動率 67 方差溢價 68 本章小結(jié) 72 第5章　隱含波動率的動態(tài)變化 73 波動率水平的動態(tài)變化 77 波動率微笑和合約標(biāo)的 88 波動率微笑的動態(tài)變化 91 期限結(jié)構(gòu)的動態(tài)變化 100 本章小結(jié) 101 第6章　對沖 103 特殊的對沖方法 105 基于效用的方法 106 Zakamouline的雙漸近解 116 交易成本的估計 121 加總不同合約標(biāo)的的期權(quán) 126 本章小結(jié) 129 第7章　對沖后的期權(quán)頭寸的分布 131 離散對沖和路徑依賴 131 波動率依賴 137 本章小結(jié) 145 第8章　資金管理 146 特別的頭寸管理方案 146 凱利規(guī)則 150 凱利規(guī)則的生效需要時間 159 錯估參數(shù)的影響 160 賬戶金額是什么 164 凱利規(guī)則的替代方法 165 本章小結(jié) 181 第9章　交易評估 182 常規(guī)的計劃流程 183 風(fēng)險調(diào)整后的業(yè)績評價指標(biāo) 191 設(shè)定目標(biāo) 200 業(yè)績的持續(xù)性 203 相對持續(xù)性 203 本章小結(jié) 208 第10章　心理學(xué) 210 自我歸因偏差 215 過度自信 217 可獲得性偏差 222 短視思維 224 厭惡損失 225 保守主義及代表性偏差 227 確認偏差 230 事后聰明偏差 233 錨定與調(diào)整偏差 234 敘事謬誤 236 預(yù)期理論 237 本章小結(jié) 239 第11章　通過波動率交易來獲利 241 方差溢價 241 產(chǎn)生方差溢價的原因 249 本章小結(jié) 251 第12章　VIX 252 VIX指數(shù) 253 VIX期貨 254 波動率ETN 256 其他VIX交易 259 本章小結(jié) 260 第13章　杠桿ETF 261 把杠桿ETF視為一個交易規(guī)模問題 264 一個多頭–空頭交易策略 264 杠桿ETF的期權(quán) 265 本章小結(jié) 267 第14章　一筆交易的生命周期 269 交易前分析 269 交易后分析 276 本章小結(jié) 278 第15章　結(jié)論 280 本章小結(jié) 284 資源 285 能直接應(yīng)用的書 285 有啟發(fā)價值的書 289 有用的網(wǎng)站 291 譯者后記 294 參考文獻 296 本書配套網(wǎng)站 309 作者簡介 314

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