序 鯤化為鵬，不是傳說(shuō)

1991年，國(guó)務(wù)院辦公廳發(fā)布了《關(guān)于全面進(jìn)行城鎮(zhèn)住房制度改革的意見(jiàn)》，確定了房改的總目標(biāo)：使住房作為商品進(jìn)入市場(chǎng)。這可以看作中國(guó)當(dāng)前整個(gè)地產(chǎn)行業(yè)的起點(diǎn)。

從1991年到2021年，三十年彈指一揮間!三十年內(nèi)，地產(chǎn)行業(yè)涌現(xiàn)出眾多叱咤風(fēng)云的人物，上演了很多蕩氣回腸或者波詭云譎的故事……

古人云：三十年為一世而道更!

近幾年，因城施策的五限（限購(gòu)、限貸、限價(jià)、限商、限售）政策的出臺(tái)，土地供應(yīng)兩集中，再加上房貸兩集中和房企三道紅線，將樓市的供給、需求兩端都牢牢置于有形之手的調(diào)控之下。曾造就眾多億萬(wàn)富豪、千億房企的周期紅利、土地紅利、金融紅利在短短幾年內(nèi)煙消云散。

未來(lái)，地產(chǎn)行業(yè)向何處去？不同的人有不同的答案。

但有一點(diǎn)是肯定的高杠桿、快周轉(zhuǎn)、沖規(guī)模，這條曾誕生眾多千億房企的大道，現(xiàn)在已經(jīng)很難走通了！如果僅僅因?yàn)槟懽哟�、敢賭博，就試圖復(fù)制高杠桿、快周轉(zhuǎn)、沖規(guī)模這條成功之路，是很危險(xiǎn)的。有幾家百?gòu)?qiáng)房企不信邪，在近兩年走上這條路，結(jié)果破產(chǎn)賣(mài)身為天下笑，成為這種模式俱往矣有說(shuō)服力的注腳。

明源地產(chǎn)研究院在深度走訪上百家地產(chǎn)生態(tài)鏈相關(guān)企業(yè)和對(duì)發(fā)達(dá)國(guó)家地產(chǎn)行業(yè)不同發(fā)展階段進(jìn)行深入研究的基礎(chǔ)上，得出結(jié)論：地產(chǎn)下半場(chǎng)，企業(yè)的賽道可以分為兩類(lèi)，即綜合賽道和專業(yè)賽道。

傳統(tǒng)的房企之前走的大多是綜合賽道，它們集地產(chǎn)投資、開(kāi)發(fā)、運(yùn)營(yíng)、服務(wù)于一身，不斷擴(kuò)大自己的規(guī)模，并將自己的生產(chǎn)鏈條拉長(zhǎng)，以賺取更多利潤(rùn)。

地產(chǎn)下半場(chǎng)，綜合賽道已成紅海：房?jī)r(jià)不再迅速上升，新房市場(chǎng)規(guī)模相對(duì)橫盤(pán)，若干年后甚至可能緩慢下行。但這并不意味著，綜合賽道就不能走了。

新房市場(chǎng)的銷(xiāo)售規(guī)模已經(jīng)達(dá)到每年17萬(wàn)億～18萬(wàn)億元，是人類(lèi)歷史上出現(xiàn)的龐大的地產(chǎn)市場(chǎng)。大水之中，必有大魚(yú)。不再上漲的海平面之下，大魚(yú)憑借自身優(yōu)勢(shì)，吃掉小魚(yú)、蝦米，或者吃掉浮游生物，仍然可以繼續(xù)長(zhǎng)大、變強(qiáng)過(guò)去幾年的收并購(gòu)熱潮足為明證！

一家綜合性房企是不是大魚(yú)，關(guān)鍵在于它有沒(méi)有過(guò)人之處，能不能吃到仍將長(zhǎng)期存在的三種紅利：管理紅利、品牌紅利、城市化紅利。

要想吃到管理紅利，房企就要有過(guò)人的管理能力，比如能用70分的人才做出90分的項(xiàng)目，或者只需幾個(gè)人就能做成一個(gè)項(xiàng)目。而要想吃到品牌紅利、城市化紅利，房企就必須堅(jiān)持長(zhǎng)期主義：在長(zhǎng)期積累之下，品牌越來(lái)越強(qiáng)，銷(xiāo)售費(fèi)用越來(lái)越低，項(xiàng)目溢價(jià)也就越來(lái)越高；只有在一些區(qū)域長(zhǎng)期深耕，才能做出正確的判斷，吃到城市化進(jìn)程中區(qū)域發(fā)展的紅利。

地產(chǎn)下半場(chǎng)，企業(yè)的戰(zhàn)略一定是分化的，因此，大魚(yú)也就不止一種。

種大魚(yú)，是規(guī)模黑馬
它們的規(guī)模已經(jīng)沖到了1 000億元乃至2 000億元以上，規(guī)模所帶來(lái)的各種優(yōu)勢(shì)非常明顯。其中一些抓住了20152019年的后一個(gè)規(guī)模窗口期，并且把杠桿等風(fēng)險(xiǎn)控制在了安全范圍之內(nèi)。接下來(lái)，只要它們自己不犯錯(cuò)誤，就沒(méi)有人能動(dòng)搖它們?cè)诘禺a(chǎn)行業(yè)的地位。而它們自己，也正在完成從黑馬到千里馬的轉(zhuǎn)變。中梁控股、中國(guó)奧園、新希望地產(chǎn)，就是其中的優(yōu)秀代表。

第二種大魚(yú)，是品質(zhì)之王
在很多同行看來(lái)，它們有些完美主義。由于對(duì)品質(zhì)的追求，其中的佼佼者（比如仁恒、濱江）對(duì)進(jìn)入的城市、項(xiàng)目的檔次、項(xiàng)目的客群，都有自己獨(dú)特的要求，甚至可以說(shuō)有些挑剔。因此，在早年的混戰(zhàn)中，它們的規(guī)模上漲速度有些緩慢。而也正因?yàn)槿绱�，它們的杠桿一般都很低。

但到了近幾年，改善取代剛需成為主流客群，市場(chǎng)供需逐漸平衡，三道紅線壓頂，它們的品牌、產(chǎn)品以及各種能力的優(yōu)勢(shì)開(kāi)始凸顯。在這種情況下，它們能夠?qū)崿F(xiàn)逆市增長(zhǎng)也就不足為怪了。

第三種大魚(yú)，是區(qū)域深耕龍頭
在周期紅利還存在的時(shí)候，區(qū)域深耕是危險(xiǎn)的，因?yàn)榕c周期紅利同在的是周期性風(fēng)險(xiǎn)。在全國(guó)調(diào)控的背景下，一線城市太熱需要降溫，溫度正好的二、三線城市也被迫一起吃藥。只在一個(gè)區(qū)域深耕，就意味著房企所有項(xiàng)目都會(huì)被冰凍，都處于周期曲線的谷底，一旦撐不過(guò)去就很危險(xiǎn)。

當(dāng)調(diào)控變成因城施策之后，全國(guó)性大周期的風(fēng)險(xiǎn)消失了，拋開(kāi)局部自然災(zāi)害這種極其罕見(jiàn)的情況，區(qū)域深耕就成了制勝之道。區(qū)域深耕，意味著在一個(gè)區(qū)域內(nèi)持續(xù)投入、飽和攻擊。

寧夏中房、四川邦泰這兩家區(qū)域深耕企業(yè)的經(jīng)驗(yàn)證明：一旦占據(jù)了本區(qū)域市場(chǎng)份額的10%乃至20%，你在本區(qū)域的品牌、產(chǎn)品、成本等優(yōu)勢(shì)就會(huì)超過(guò)外來(lái)的巨頭。

《莊子》中有這樣一段話：北冥有魚(yú)，其名為鯤。鯤之大，不知其幾千里也；化而為鳥(niǎo)，其名為鵬。幼時(shí)讀此書(shū)，我曾經(jīng)疑惑：魚(yú)真的能化作鳥(niǎo)嗎？那么笨重的大魚(yú)，真的能飛起來(lái)嗎？后來(lái)，我終于明白：要想飛起來(lái)，就要拋棄之前沉重的肉身。

在一些發(fā)達(dá)國(guó)家，綜合性的傳統(tǒng)房企仍然存在，而專業(yè)賽道誕生的偉大企業(yè)則更多。專業(yè)賽道，本身就來(lái)自對(duì)地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈的細(xì)分。

按照地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈的上下游關(guān)系，四條大的專業(yè)賽道分別是：

■ 專業(yè)投資商：就國(guó)內(nèi)來(lái)說(shuō)，在三道紅線壓頂、借錢(qián)越來(lái)越難的今天，房企逐漸不再傾向于自己多投資。平安、鼎信長(zhǎng)城、高和資本等專業(yè)投資商正迎來(lái)前所未有的機(jī)遇。
■ 專業(yè)開(kāi)發(fā)商：在國(guó)內(nèi)，綠城管理、中原建業(yè)這些代建企業(yè)，是批真正意義上的專業(yè)開(kāi)發(fā)商。
■ 專業(yè)運(yùn)營(yíng)商：管理公寓、商業(yè)、產(chǎn)業(yè)這些越來(lái)越重要的存量地產(chǎn)的企業(yè)，就是專業(yè)運(yùn)營(yíng)商。新城商業(yè)、龍湖商業(yè)、旭輝瓴寓、星河產(chǎn)業(yè)、自如等是其中的優(yōu)秀代表。
■ 專業(yè)服務(wù)商：指近兩年扎堆上市的物業(yè)公司，比如碧桂園服務(wù)、世茂服務(wù)等就是典型的專業(yè)服務(wù)商，它們中很多獲得了比母公司高很多的市值。

以上四條大的專業(yè)賽道中又有大量細(xì)分賽道，它們也有可能誕生偉大的企業(yè)。

在國(guó)外，專業(yè)賽道上的企業(yè)，有白手起家的，有從其他行業(yè)轉(zhuǎn)型而來(lái)的，也有從之前的綜合房企中拆分出來(lái)的。在我國(guó)，類(lèi)似的創(chuàng)業(yè)、拆分也方興未艾。

資本市場(chǎng)給被拆分的物業(yè)、代建等業(yè)務(wù)的估值倍數(shù)，是傳統(tǒng)房企的很多倍。這就意味著，一家市值200億元的綜合地產(chǎn)集團(tuán)拆分成四家企業(yè)上市，總市值可能會(huì)飆升到1 000億元。

為什么專業(yè)賽道上的企業(yè)，能夠獲得比綜合性房企更高的估值？

首先，地產(chǎn)行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)越來(lái)越高，如果將投資、開(kāi)發(fā)、運(yùn)營(yíng)、服務(wù)全部集中在一個(gè)集團(tuán)里，那么一個(gè)環(huán)節(jié)出問(wèn)題，大家都會(huì)出問(wèn)題，波及面太廣。而如果拆分開(kāi)來(lái)，大家都會(huì)變輕，風(fēng)險(xiǎn)也就大幅降低。

其次，企業(yè)只干一個(gè)環(huán)節(jié)的事情，就會(huì)更加專業(yè)、更加集中注意力、更加細(xì)致，也就更容易賺到管理紅利。

后，地產(chǎn)行業(yè)從增量時(shí)代進(jìn)入存量時(shí)代，存量房、存量客戶中都蘊(yùn)藏著巨大的價(jià)值，而專業(yè)運(yùn)營(yíng)商、專業(yè)服務(wù)商就是挖存量金礦的人。

專業(yè)賽道上的企業(yè)，都把輕作為自己的追求。

就專業(yè)開(kāi)發(fā)商而言，國(guó)內(nèi)六家專業(yè)開(kāi)發(fā)代建企業(yè)成立的聯(lián)盟，就叫作輕資產(chǎn)聯(lián)盟。代建新簽約面積增速與商品房銷(xiāo)售面積增速的曲線正好相反，這足以說(shuō)明代建與傳統(tǒng)開(kāi)發(fā)模式的本質(zhì)不同。

專業(yè)運(yùn)營(yíng)商可以只收取運(yùn)營(yíng)費(fèi)用，做到完全輕資產(chǎn)，一些專業(yè)的酒店管理公司就是這種模式。它們也可以當(dāng)二房東，做到相對(duì)輕資產(chǎn)。當(dāng)然，還有一些專業(yè)運(yùn)營(yíng)商持有相關(guān)固定資產(chǎn)，以獲得這些資產(chǎn)升值所帶來(lái)的利潤(rùn)，但它們大都傾向于在這些資產(chǎn)的價(jià)值、租金上漲之后，通過(guò)REITs（房地產(chǎn)信托投資基金）、股權(quán)出讓等手段，把20年、30年的收益變現(xiàn)，同時(shí)讓自己變輕。

而作為專業(yè)服務(wù)商的物業(yè)公司，基本也傾向于靠各種創(chuàng)新服務(wù)來(lái)賺錢(qián)。

即使是大家認(rèn)為很重的專業(yè)投資商，其本身也是輕的。傳統(tǒng)綜合性房企用來(lái)投資地產(chǎn)項(xiàng)目的錢(qián)，大都是自己的，其中很大一部分還是負(fù)債�？蓪�業(yè)投資商的錢(qián)大多是募集而來(lái)的，而且一般是股權(quán)投資基金。專業(yè)投資商只是憑借自身的專業(yè)能力，推動(dòng)資產(chǎn)保值增值。國(guó)外的黑石在2020年二季度至2021年一季度新募集資金規(guī)模達(dá)到1 108億美元。而國(guó)內(nèi)的地產(chǎn)投資商除公開(kāi)募集資金之外，還有一些資金來(lái)自資管能力較弱的大機(jī)構(gòu)。

綜合性房企中的巨頭，就好像海里的鯤，而一旦拆分變輕，它就化身為扶搖而上九萬(wàn)里的鵬。鵬之背，不知其幾千里也；怒而飛，其翼若垂天之云！

鯤化為鵬，不是傳說(shuō)！